Liebe Anlegerinnen und Anleger,

In den meisten Bundesländern neigen sich die Sommerferien ihrem Ende zu und ich hoffe, das schöne Tage hinter ihnen liegen.
Es wird also Zeit, mich hier wieder öfters bei Ihnen zu melden und an meinen Ideen teilhaben zu lassen. Ebenfalls hoffe ich, dass Sie sich nicht zu sehr von den allgemeinen Crash-Warnungen in den in den vergangenen Wochen haben beeindrucken lassen.
Denn steigende Renditen und hohe Staatsschulden schüren derzeit die Zinsangst. Doch der Blick auf die Schulden allein greift zu kurz: Auch  die Vermögenswerte, Einkommen und Unternehmenswerte sind in den vergangenen Jahren deutlich gestiegen.

In meinem heutigen Beitrag zeige ich, warum höhere Zinsen nicht automatisch das Ende steigender Aktienkurse bedeuten – und weshalb wir als Anleger besser auf die gesamte Bilanz schauen sollten.

PS: natürlich ist es schön, flotte Aktien im Depot zu haben. Viel wichtiger ist aber eine gute Strukturierung und Diversifikation Ihres gesamten Vermögens.  Darum kümmere ich mich in der individuellen Anlageberatung. Erst wenn Sie die zu Ihnen passende Aktienquote kennen, macht es Sinn, die richtigen Papiere zu suchen.
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Anleihemärkte und Schulden: sind die Sorgen berechtigt?

Sicher haben Sie auch schon den ein oder anderen Bericht zur derzeitigen Situation an den Anleihemärkten gelesen. Steigende Renditen, hohe Staatsschulden, wachsende Zinslasten: Wer derzeit auf die Anleihemärkte schaut, findet genügend Stoff für düstere Prognosen.

Die Argumentation klingt meist ungefähr so: Die Staaten haben sich in den vergangenen Jahren immer stärker verschuldet. Gleichzeitig sind die Zinsen deutlich höher als noch vor wenigen Jahren. Neue Schulden werden damit teurer, alte müssen irgendwann refinanziert werden. Und irgendwann, so die Befürchtung, könne die Rechnung nicht mehr aufgehen.

Das Problem an dieser Sichtweise ist nicht, dass sie falsch wäre. Sie ist nur unvollständig. Denn während viel über die steigenden Schulden gesprochen wird, gerät eine andere Entwicklung schnell aus dem Blick: Nicht nur die Verbindlichkeiten sind größer geworden. Auch Einkommen, Unternehmenswerte und private Vermögen sind erheblich gestiegen.

Anders gesagt: Wer nur auf die Schuldenuhr schaut, betrachtet lediglich eine Seite der Bilanz.

Auch die Vermögensuhr läuft

Denn eine Schuldenzahl für sich genommen sagt erstaunlich wenig aus. Eine Volkswirtschaft mit einem Bruttoinlandsprodukt von einer Billion Euro kann offensichtlich nicht dieselbe Verschuldung tragen wie eine Volkswirtschaft, die zehnmal so groß ist. Dasselbe gilt für Einkommen und Vermögen.

Und genau darin liegt ein wichtiger Punkt, der in der aktuellen Zinsdebatte häufig zu kurz kommt. Über Jahrzehnte sind nicht nur die Staatsschulden gewachsen. Gleichzeitig sind Immobilienwerte gestiegen, Unternehmen größer geworden, Aktienmärkte haben erheblich an Wert gewonnen und die nominalen Einkommen haben zugenommen.

Das bedeutet natürlich nicht, dass jede Verschuldung problemlos tragbar wäre. Schulden verschwinden schließlich nicht dadurch, dass irgendwo Aktienkurse steigen. Aber es bedeutet sehr wohl, dass die häufig genannten absoluten Billionenbeträge wenig aussagekräftig sind, solange man sie nicht ins Verhältnis zur wirtschaftlichen Leistungsfähigkeit setzt.

Eine reichere Volkswirtschaft kann schlicht mehr Schulden tragen als eine ärmere. Das klingt banal. In der öffentlichen Diskussion wird dieser Zusammenhang allerdings erstaunlich oft vergessen.

Sind höhere Renditen wirklich nur eine schlechte Nachricht?

Ähnlich einseitig ist häufig der Blick auf den Anleihemarkt. Steigt beispielsweise die Rendite zehnjähriger US-Staatsanleihen, dauert es meist nicht lange, bis an den Aktienmärkten Nervosität aufkommt. Die Logik dahinter ist durchaus nachvollziehbar.

Steigende Anleiherenditen erhöhen den Diskontierungssatz, mit dem zukünftige Unternehmensgewinne bewertet werden. Gleichzeitig werden Anleihen als Alternative zu Aktien attraktiver. Rein mathematisch betrachtet sind höhere Zinsen deshalb zunächst einmal Gegenwind für Aktienbewertungen.

Die Zinsen für 10-jährige US-Staatsanleihen steigen seit 2021 wieder deutlich

Abbildung: Zinssatz zehnjähriger US-Staatsanleihen (Quelle: stockcharts.com)

Doch auch hier gilt: Zinsen bewegen sich nicht im luftleeren Raum. Eine höhere Rendite kann unterschiedliche Ursachen haben. Sie kann Ausdruck wachsender Zweifel an der Tragfähigkeit der Staatsfinanzen sein.
Sie kann aber ebenso darauf hindeuten, dass Anleger mit höherem nominalem Wachstum, einer robusteren Konjunktur oder dauerhaft etwas höherer Inflation rechnen. Und genau dieser Unterschied ist für Anleger entscheidend.

Denn wenn die Rendite einer Staatsanleihe steigt, während gleichzeitig Unternehmensumsätze, Gewinne und Cashflows kräftig wachsen, muss das für den Aktienmarkt keineswegs eine Katastrophe sein. Der höhere Diskontierungssatz wird dann zumindest teilweise durch höhere Unternehmensgewinne kompensiert.

Der Markt hat das Experiment längst gemacht

In den vergangenen Jahren konnten Anleger dieses Zusammenspiel praktisch beobachten. Die Zeit extrem niedriger Zinsen ist vorbei. Die Renditen vieler Staatsanleihen liegen heute deutlich höher als noch vor einigen Jahren – und die Aktienkurse sind dennoch weiter geklettert.

Nach der simplen Gleichung „höhere Zinsen = niedrigere Aktienkurse“ hätte das eigentlich erhebliche Probleme verursachen müssen. Doch so einfach verlief die Realität nicht. Aktienmärkte konnten sich trotz deutlich höherer Anleiherenditen immer wieder auf neue Höchststände bewegen. Unternehmen steigerten ihre Gewinne, nominale Umsätze wuchsen und große Teile der Wirtschaft erwiesen sich als widerstandsfähiger, als viele Beobachter erwartet hatten.

Das ist vielleicht die wichtigste Erkenntnis der vergangenen Jahre: Es gibt keinen festen Zinswert, ab dem Aktien zwangsläufig fallen müssen. Eine Rendite von vier oder fünf Prozent ist nicht automatisch gut oder schlecht.

Entscheidend ist vielmehr, warum die Rendite dort steht – und was gleichzeitig mit Wachstum, Inflation und Unternehmensgewinnen passiert. Vier Prozent Zinsen in einer stagnierenden Wirtschaft mit fallenden Gewinnen sind etwas völlig anderes als vier Prozent Zinsen in einer Volkswirtschaft, deren nominale Wirtschaftsleistung kräftig wächst (wie in den USA durch den KI-Bomm).

Das heißt nicht, dass Schulden egal sind

All das soll die Risiken hoher Staatsverschuldung nicht kleinreden. Je größer die Schuldenberge werden und je länger die Zinsen hoch bleiben, desto stärker steigt der Anteil der Staatseinnahmen, der für den Schuldendienst verwendet werden muss.

Das kann politische Spielräume einschränken. Es kann zukünftige Steuererhöhungen wahrscheinlicher machen. Und wenn Anleger irgendwann ernsthafte Zweifel daran bekommen, ob ein Staat seine Schulden langfristig stabilisieren kann, können Renditen sehr schnell gefährlich werden und sogar eine Regierung zu mehr Haushaltsdisziplin zwingen.

Auch die Verteilung von Vermögen spielt eine Rolle. Dass das aggregierte Vermögen privater Haushalte wächst, bedeutet schließlich nicht automatisch, dass der Staat Zugriff darauf hat oder dass Vermögen und Schulden bei denselben Personen liegen.

Die Risiken sind also real. Aber zwischen „Es gibt ein langfristiges Problem“ und „Der Kollaps steht unmittelbar bevor“ liegt ein ziemlich großer Unterschied. An den Märkten wird dieser Unterschied regelmäßig verwischt.

Vielleicht schauen wir auf die falsche Zahl

Gerade deshalb lohnt sich ein Perspektivwechsel. Statt ausschließlich zu fragen, wie stark die Schulden gestiegen sind, könnte man fragen:

Wie haben sich gleichzeitig Einkommen und Wirtschaftsleistung entwickelt? Wie groß ist das private Vermögen? Wie entwickeln sich Unternehmensgewinne? Und vor allem: Welche Zinslast kann die Wirtschaft aus diesen Einkommen tatsächlich tragen?

Eine Bilanz besteht schließlich aus zwei Seiten. Wer ausschließlich die Passiva betrachtet, bekommt zwangsläufig ein düsteres Bild. Das gilt für Unternehmen genauso wie für Staaten und Volkswirtschaften.

Für Anleger zählt am Ende das Gesamtbild

Die aktuelle Zinsangst ist deshalb nicht unbegründet – auch da sie zukünftige Haushalte und private Investitionswünsche stranguliert. Aber hohe Schulden bedeuten nicht automatisch eine Schuldenkrise. Steigende Renditen bedeuten nicht automatisch einen Aktiencrash. Und höhere Zinsen sind nicht zwangsläufig ein Signal dafür, dass im Finanzsystem etwas zerbricht.

Manchmal spiegeln sie schlicht eine Welt wider, in der nominales Wachstum, Vermögen und Gewinne ebenfalls auf einem höheren Niveau liegen. Das vielleicht beruhigendste Signal liefert dabei ausgerechnet der Markt selbst.

In den vergangenen Jahren sind Anleiherenditen erheblich gestiegen – und dennoch konnten auch Aktienkurse steigen. Das wäre kaum möglich gewesen, wenn höhere Zinsen zwangsläufig das Ende jeder Aktienhausse bedeuten würden.

Natürlich kann der Punkt kommen, an dem die Zinslast problematisch wird. Niemand kennt exakt die Schwelle, an der ein bislang tragfähiges System instabil wird. Doch gerade deshalb sollten Anleger vorsichtig sein mit allzu simplen Gleichungen.

Schulden steigen. Zinsen steigen. Also müssen Aktien fallen. So funktioniert die Welt nicht. Denn während die Schuldenuhr läuft, läuft eben auch die Vermögensuhr. Und für Anleger zählt am Ende nicht eine einzelne Zahl – sondern die gesamte Bilanz.

Ich wünsche Ihnen einige weitere schöne Sommertage sowie viel Erfolg mit Ihren Investitionen.

Mit sommerlichen Grüßen

Ihr Klaus Buhl

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